野蛮人的进攻 陈志武：“野蛮人”也是资本市场的朋友

佩尔茨

【金融其实很简单】

过去几年，宝能集团试图控制万科，但最终以“野蛮人”姚振华的失败，或者说资本的失败而告终。 震惊全国的戏剧《万宝之战》内容丰富，囊括了当今社会从政治、经济、文化、历史等方方面面。 就我们关心的资本市场发展话题而言，这确实是一次难得的学习机会。 孙婷问，谁是“夷人”？ 有没有好的？ “敌意收购”既然是敌意的，怎么能容忍呢？

研究法律的人都知道，公司治理规则再好，法治再扎实、公平，到最后上市公司和股市也不一定都表现得很好。 一方面，对于上市公司内部人士来说，违法行为与合法行为之间存在着巨大的空间，你很难起诉那些利用灰色地带漏洞的人； 另一方面，如果公司管理层消极、不积极，你作为外部股东就不能被起诉。 法治是用来保护公司外部股东的权益，公司治理是用来保证公司决策结构的有序。 它们阻止管理层和决策者做“坏事”，但不能保证他们会做“好事”。 也就是说，上市公司可以表现得很好，有“好人”，但不一定有人努力把公司做好，也不一定有人在做事！

如果上市公司不采取任何行动会怎样？ 谁能扰乱局势？

孙婷听到很多人说，“A股没有优质公司，要多培育”。 然而，优质上市公司是“好人”培育出来的吗？

答案就在于“野蛮人”的“敌意接管”！ 这里的“敌意”是指不积极的管理层，而不是股东。 这意味着收购的目的之一就是赶走不活跃的高管，最大限度地发挥公司的潜力。 这会威胁到现任高管的利益，但对股东来说却是一件好事。 这些收购者之所以被称为“野蛮人”，是因为他们把资本回报放在第一位，对不积极的管理层和冗余的员工毫不留情。

典型的“野蛮人”

说佩尔茨是“野蛮人”也不为过。 他是我认识的最无情的美国商人。 他只关心赚钱，希望世界上每个人都一样。 这位身价16亿美元的野蛮人，1942年出生于纽约。本科就读于宾夕法尼亚大学沃顿商学院，但在1963年未完成学业就退学了。 他原本计划成为一名滑雪教练，但最终在纽约开卡车。 ，帮爷爷的批发公司送货。 很快，他和父亲扩大了批发公司，收购了其他几家小公司，并于1972年将公司上市。但公司于1982年破产。

1983年，佩尔茨和一位合伙人投资了三角工业公司（ ），目的是利用三角工业公司收购其他公司，目标是使该公司成为美国百强公司之一。 入股后，他们对公司业务进行了细化，并裁掉了很多员工以节省成本。 1988年，他们卖掉了公司，赚了一大笔钱。

尝到甜头后，两人继续反复应用这种模式——收购经营不善、价值潜力巨大的公司，对其进行重组、瘦身，然后出售套现。 例如，1993年，美国一家食品饮料公司斥资17亿美元收购了另一家饮料公司。 但业绩不佳，于1997年以3亿美元的价格卖给了佩尔茨等人。 两人重组瘦身后，摇身一变成为一家高速发展的健康公司。 三年后，以10亿美元的价格卖给英国一家饮料公司，获利7亿美元。

屡创佳绩后，佩尔茨干脆在2005年成立了一家对冲基金——“天基金管理公司”Trian Fund，专门对管理不善的上市公司进行敌意收购。 通过确定目标公司董事会、重组高管团队和商业模式、精简人员和运营架构来释放价值。 该基金目前管理着110亿美元。 多年来，特安基金管理公司取得了诸多成功，包括成功转型美国最大番茄酱公司亨氏、最大食品公司卡夫食品、快餐连锁公司Wendy's、兰德公司、机械制造公司、杜邦化工公司、百事可乐公司等，都是百年老店，股东数量众多，股权非常分散。

对于这些大公司来说，他们是如何进行恶意收购的呢？

他们通常只购买目标公司3%左右的股份，然后说服或联合其他机构股东在股东大会上投票，让专项基金进入董事会。 由于佩尔茨自20世纪80年代起就已广为人知，许多基金和机构投资者对他有信心并愿意投资。

进入宝洁

特安基金这两年做了什么？

他们正忙着攻击宝洁公司，是的，在中国日用品市场占有率很高的宝洁公司。 这家公司成立于 1837 年，如今年销售额达 650 亿美元，市值超过 2120 亿美元。 该公司的品牌和广告策略非常成功，彻底改变了20世纪90年代以来中国的广告文化。 其产品尤其受到国内年轻妈妈的喜爱。

这么一家老牌、成功的企业，怎么会成为野蛮人恶意攻击的目标呢？ 佩尔茨表示，宝洁公司的业绩在过去十年中一直在下滑。 其五个主要业务部门正在失去市场份额，其中包括剃须刀、牙膏和女性产品等强势产品，所有这些产品都输给了同行竞争。 其近几年的销售收入增长率一直在2%左右，而其股价从2013年至今仅上涨了10%，远低于同期标普500指数88%的涨幅！ 一个曾经辉煌、曾经最受年轻人觊觎的公司，现在怎么看起来像下午五六点钟的太阳啊！

佩尔茨的基金从2016年开始购买宝洁公司的股票，到2017年初总共投资了35亿美元。随后，他发起进攻，要求宝洁公司给他一个董事会席位。 在其基金向股东提供的白皮书中，他表示，尽管宝洁自2012年以来已经削减了10亿美元的成本，但业绩仍然很差。 公司管理层做得还不够，公司文化需要重大转型，包括高层管理团队。 他们只能是内部人士，高管几乎从来不会从外部聘请，导致内部文化僵化，缺乏野心。 1998年以来，没有出现重大创新产品。 另外，公司组织架构过于臃肿、官僚化，导致无人直接对盈亏负责，导致效率低下。 佩尔茨承诺，加入董事会后，他将推动公司裁员等重大成本节约，并通过分拆和调整将公司五大板块精简为三大板块，为股东实现更高价值。

为了顺利进入董事会，佩尔茨在2017年10月10日股东大会之前，花费2500万美元通过广告等手段游说大小股东。为了制止佩尔茨的敌对行动，宝洁花费了3500万美元美元发起反击。 尤其是宝洁现任CEO，还上电视、平面媒体、论坛解释自己过去的糟糕表现，极力保住自己的饭碗。 宝洁首席执行官指责佩尔茨“他不关心任何实际的事情，他不关心战略，他不关心员工，而这就是我们正在做的事情”。 他还表示，将五大板块精简为三大板块，可能会让集团陷入风险甚至解散。 宝洁公司表示，佩尔茨不符合担任董事的要求。

这里，你看，“敌对”完全是在门口等候的野蛮人和现任CEO团队之间，而“野蛮”在于，按照佩尔茨以往的做法，一旦进入董事会，CEO而其他高管将有不少员工被替换、下岗。

当年10月的股东大会结果是，佩尔茨以微弱优势赢得了宝洁公司董事会席位。 当时股东投票的股份超过20亿股，佩尔茨以4.3万票的微弱优势当选，仅占公司流通股的0.0016%。 2017年12月，宝洁公司正式宣布佩尔茨将于次年3月1日起担任公司董事。

接下来佩尔茨将如何向宝洁管理层施压、为股东创造价值，这些问题都将得到解答。 虽然佩尔茨没有要求更换CEO，也没有表示要拆分公司，但按照佩尔茨之前的做法，这些细节都是后续行动。

你可能会问，为什么双方愿意花这么多时间和金钱来争夺董事会席位？ 这只能说明双方都看到了公司控制权的重要性。 野蛮人看到了宝洁尚未被挖掘的巨大价值野蛮人的进攻，而宝洁管理层则看到了自己的饭碗受到了威胁。

从这个案例可以看出，就像做空基金一样，“野蛮人”基金确实能够激励、倒逼不活跃的上市公司发挥作用。 同时，也正是因为野蛮人的“敌意收购”压力，迫使美国上市公司只专注于主业，追求效率最大化，而不是覆盖所有行业。 反观A股市场，由于各种误解和误解，“野蛮人”被排除在外，不允许“恶意收购”。 因此，乱作为的不良企业也得到了很好的保护。

今天讲的三个要点包括：第一，美国资本市场效率高、上市公司质量高的原因之一就是那里有很多“野蛮”资金。 这些激进投资者四处张望，看看有哪些上市公司。 坐拥好资产而不作为，会给上市公司的管理层带来不小的压力。 其次，“敌意收购”是对不积极管理的必要威慑。 上市公司管理层出于自身利益的动机，会本能地排斥“野蛮人”的进入，以保住自己的饭碗。 所以，要改变企业不活跃的僵局，“敌意收购”是必要之恶。 最后，提高A股市场上市公司质量，除了有“野蛮人”、允许“恶意收购”之外，别无他法。 否则，就很难有真正优质的公司，外部股东的利益也会受到牺牲。

（本文为喜马拉雅“陈志武教授金融课”作者讲座正文，扫描下方二维码即可订阅本课程）